专访德意志银行大中华区高级策略师刘立男

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根据海关总署12月10日发布的数据，11月份中国出口同比仅增长2.9%，而进口增速为零。这意味着包括欧洲在内的国外需求市场需要一段时间才能做出反应，另一方面，人民币对美元的持续升值也被认为是原因之一。自去年11月以来，人民币即期汇率的“每日上限”几乎是正常的。然而，与2011年全年单边增长4.49%相比，今年以来人民币汇率上升了0.76%左右，双边波动趋势越来越明显。 关于人民币汇率的未来走势，德意志银行大中华区高级策略师刘丽男在接受《中国商报》独家采访时预测，2013年，央行可能会再次将人民币汇率的日波动幅度扩大至2%上下，增加人民币汇率的弹性。 扩大汇率弹性区间 中国商报:从央行近期的行动来看，监管部门仍希望保持人民币汇率稳定，不希望市场形成人民币升值预期，增加出口企业的压力。你认为实现兴衰的先决条件是什么？ 刘丽男:“十二五”规划也明确提出，应首先推动人民币成为可兑换货币。在监管宽松的前提下，人民币汇率完全有可能双向波动。 从长远来看，中国的经济增长仍然支持资本流入。与欧美、日本等新兴市场国家相比，中国的资本收益率具有一定的优势，支持人民币汇率进一步升值。 如果人民币汇率每天都有小幅调整，对宏观经济的影响其实相对较小，所以我个人非常支持，让市场来决定人民币汇率应该走向何方。 中国商报:今年4月，人民币对美元的日波动幅度从0.5%上下扩大到1%上下。你认为有必要吗？ 刘丽男:目前，人民币兑美元的日波动仅为1%。事实上，中国人民币对非美元货币的波动幅度在3%上下；在国际市场上，欧元、美元、日元等主要货币的波动幅度都在1%以上。因此，相对而言，目前人民币汇率控制仍然比较严格。随着资本账户管制的逐步放松，空可以适度扩大人民币汇率的灵活性，这将更有利于引导市场对人民币未来走势有双向预期。换句话说，汇率完全取决于宏观经济增长的趋势。如果宏观经济增长强劲，人民币升值的动力就会更强，反之，如果经济恶化，就可以完全支持人民币贬值的预期。只有这样，市场才不会单方面押注人民币升值，而是会更加理性地进行分析。 中国商报:今年以来，央行对市场的干预明显减少，市场应该尽力调整供求关系。在人民币资本账户尚未完全开放的情况下，让市场调节价格的目标能否实现？ 刘丽男:这确实是央行今年非常明显的举措，但市场并不完全了解央行的政策。特别是今年4月中旬，央行将银行间即期外汇市场人民币兑美元交易价格的波动幅度从上下0.5%扩大到上下1%。扩大波动性只是一项政策措施，更重要的是，它释放了一个政策信号:央行对汇率的干预应该逐步减少。 我们预计，明年央行可能会继续放宽人民币兑美元汇率的每日波动幅度，目前人民币兑美元汇率上下浮动1%，明年可能会调整到上下浮动2%。这一政策也可能表明，中央银行和其他监管机构愿意随着市场供求逐步让人民币达到自由浮动的水平。 然而，在资本账户没有完全自由化的情况下，很难通过市场来调整价格。央行现在能做的就是每天减少对外汇市场的干预。从这个角度看，在相对严格的资本管制下，人民币汇率由市场供求决定只是央行的政策意愿。我认为资本项目的开放仍然是一个非常必要的先决条件。放松资本账户管理，使市场能够在更大程度上发挥价格决定作用，应该是下一步政策的监管方向，但放松的步伐并不是那么快。我一直坚持认为，汇率的自由化和利率的自由化、市场化必须协调一致，否则风险会更大。一旦外部环境产生大的影响，就必然会在逐步放开资本项目的政策上倒退，甚至回到资本管制的状态。相反，我们最好积极进行金融自由化改革，以便市场能够充分抵御国际资本流动对国内金融市场和宏观经济造成的任何影响。 我们预计，到2015年~2016年，人民币将基本实现自由兑换。2013年，人民币对美元将升值约2%~3%。 中国商业新闻:由于央行减少了市场干预，央行没有增加外汇，商业银行也不愿意持有外汇。商业银行系统囤积了大量美元。如果继续下去，会出现什么问题？ 刘丽男:目前，由于预期人民币升值，商业银行不愿持有外汇；央行不愿意购买外汇，因为担心这会导致外汇储备增加。这也是近几个月来人民币汇率不断上下波动，美元抛售压力依然较大的原因。 监管者提到了“为人民储备外汇”的观点，即外汇投资已经从官方投资转向私人投资，政府为海外投资提供了更多的渠道，这也是逐步放开资本项目的政策方向。我认为“为人民收汇”是改革的发展趋势之一。随着资本项目的开放，中国人可以持有更多的外汇资产；允许个人持有外汇在国外购买更多资产；同时，自动打开一些资本外流渠道，从而减缓当前国内外货币泛滥的局面。 就具体操作而言，例如，如果qdii的审批速度稍微快一点，国内剩余外汇储备就可以出口到海外资产市场。在20世纪90年代初的日本，类似的趋势是日本企业和个人持有大量外汇资产。尽管日本的国家外汇储备远低于中国，但日本企业和个人的总体外汇储备并不一定低于中国。台湾的情况类似。 离热钱回归还有3~5个月 中国商报:11月份，人民币即期汇率创下25个交易日以来的最高单日跌幅，即期汇率持续创新高。从监管者的角度来看，风险是什么，如何对冲？ 刘丽男:从今年的经济走势和国内流动性情况来看，在相对稳定的环境下，人民币可能不会产生特别大的影响，所以目前认为风险不大。然而，一旦明年月度和季度宏观数据逐步改善，不排除市场会做更多的人民币或资本流入将越来越快。 最大的监管风险是一旦流动性管理失控，特别是如果外部市场流动性的流入和国内流动性的输送不能有效协调，可能会导致明年下半年通胀压力逐渐上升。 中央银行的监管应侧重于协调外部资本流入与货币供应量和社会融资总量的目标。德意志银行预测，2013年的货币供应量增长率将为14%，与今年相似。2013年，货币政策应保持稳定，并逐步转向中性。 中国商业新闻:随着近期国内宏观数据好于预期，中国经济触底反弹，一些人预测国际热钱将再次回到新兴市场。热钱会再次来袭吗？ 刘丽男:这主要取决于两个因素:新兴市场国家的经济增长率普遍高于发达国家；新兴市场国家的资本市场在一定程度上是开放的，不会有特别严格的资本账户控制的新政策。一旦上述两个条件得到满足，我们相信新兴市场国家将逐渐吸引一些所谓的“热钱”，或者应该称为投资资本的流入。 从近几个月的观察来看，流入亚洲的资本不一定是热钱，尤其是对资本市场的投资，包括对股票、债券等资产的一些投资，而且大部分资金来自政府。例如，外汇储备投资，或一些大型基金的投资。这应被视为相对稳定的资本流入。 如果新兴市场国家的经济增长率高于发达经济体，其国内和当地市场将包括债券收益率，其他投资的收益率也将超过发达国家。目前，所有发达国家都在实施量化宽松，资产回报率极低。在这种情况下，新兴市场是资本的唯一选择。因此，这种资本流入是一个大趋势。 最近，韩国提议控制短期资本流入，这意味着韩国已经开始寻找一些短期资本控制政策。特别是一些相对开放的小经济体仍担心短期内货币升值的压力，因此有必要避免短期资本的过度流入。此外，我们还关注一些现象。新兴市场国家比以往更频繁地干预外汇市场，通过政策防止流动性泛滥，即避免热钱流入对宏观经济的过度影响，保持宏观经济稳定增长。 中国商业新闻:中国会成为热钱攻击的目标吗？刘丽男:中国是全球投资资本的最大目标之一。如果没有资本管制，投资流入可能会更快，但目前的水平仍远未对宏观经济产生影响。我认为海外资金没有大规模流入。数据显示，最近几个月外国直接投资基本稳定，约为每月80亿美元。今年以来，a股表现不太好，市场对短期股票投资缺乏信心。如果股市表现上升，中国经济数据在未来几个月继续改善，每个人都会坚定地将大部分资金转移到中国。但我估计至少要三至五个月后。