理石周理：明年债市或步入震荡中低评级信用债可关注

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2012年，成为债券型私募股权基金大规模扩张的“第一年”，公开发行的固定收益人才纷纷转向私募，为债券型私募股权产品开辟了新的战场。去年，长江养老保险公司前首席投资官李周也果断决定“上市自用”，成立了上海立世投资管理公司，并在债券市场逐渐繁荣之前发行了自己的阳光产品。 “近十年来债券的长期稳定收益使许多投资者越来越关注这个市场，中国债券市场的快速发展为基金经理人提供了一个很好的展示。”李周指出，“虽然2013年债券市场可能进入波动格局，但债券市场仍有许多事情要做，特别是中低评级的中短期信用债券，可转换债券市场也值得关注。” 追求长期稳定收益 金融业务:2012年，债券型私募股权基金发展迅速。作为他们中的一员，你怎么看？ 李周:我们做了统计分析。在过去的22年里，如果我们在年初买入上证综指，并在年底卖出，那么每年股票投资正回报的概率只有55%。如果我们看看过去的10年，正回报的概率只有36% ~ 37%，这和每个人的直觉感觉是一样的。然而，在过去的10年中，如果我们以同样的方式在年初购买中国政府证券登记结算公司编制的债券总财富指数，获得年正回报的概率约为70%。如果我们在年初购买1-3年的债券财富指数，债券投资的年正回报概率是100%。还有一组数据，也很有趣。在过去的十年中，国内债券市场通常只持续2~3个月，而长期债券市场只持续4~5个月，然后会反弹，一定会上升到下跌前的水平。一般来说，下跌少，上涨多，但熊短，牛长。这与国内a股市场大不相同。 为什么会这样？可能有很多原因。我认为最重要的一点是债券的基本属性，即债券有票面利息，每年到期时支付。一旦债券下跌，收益率就会上升，当收益率上升到某一点时，市场上的一些主要投资者，如银行和保险公司，就会大力购买债券以获得超额回报。 从这些数据和债券特征中，可以得出一个合理的推论，即大量信用评级相对合适的债券应该进行长期投资，以获得稳定的回报。一般来说，在中国投资债券时，即使不使用套利模型，也不使用杠杆模型，平均年收益率可以在5% ~ 6%左右，10年内为50% ~ 60%，如果计算复利，可能高达63% ~ 79%。 金融业务:你的债券投资策略是什么？ 李周:我的债券投资策略的核心是研究，研究创造价值，这一点怎么强调都不为过。 投资债券时，既有息票收益，也有资本收益。当然，我不排除资本收益或利差收益。如果有什么乐趣的话，我们就不应该抱着追逐股票市场投资价差的想法去做债券。利息收入是我们发行债券的主要目标。警惕债务危机金融业:在当前的宏观经济形势下，债券牛市能持续吗？ 李周:确实有一些经济复苏的迹象，但从整体环境来看，这并不支持经济的大幅反弹。我认为未来一年的经济走势可能会出现一些“L”型趋势的“波动”，并不排除缓慢上升的可能性，也就是说，经济急剧下降的可能性不是太大，但经济急剧上升的可能性也不是太大。 只要不是在快速通胀和经济增长过热的情况下，债券投资仍然是可行的。2013年的债券市场很难重现2012年的牛市，可能会出现局部动荡，但目前的债券利率仍处于较低水平。特别是在一些信用债券方面，至少持有它们可以获得相对可观的票面收入，而空套利仍然相对较大。此外，与股票市场密切相关的可转换债券可能有投资机会。从这些意义上来说，2013年的债券市场可能是从大牛市延续而来的小牛市。 金融业务:你认为债券市场未来可能需要警惕哪些风险？ 李周:近年来，欧洲国家爆发了债务危机，每个人都很害怕，怀疑中国是否会发生债务危机。 就债券市场而言，目前我们不用担心地方政府融资平台或国有企业发行的债券违约，随着经济稳定在较低水平，大型民营企业发行的债券信用状况也将好转。然而，由于融资成本较高，中小企业发行的债券信用状况在短期内改善之前可能会进一步恶化，需要进行个案筛选。由于国内债券市场十多年来没有出现真正的债券违约，一旦出现第一次真正的债券违约，其造成的冲击风险在短期内可能会被放大。这是我们需要防范的第一种风险。第二，我们需要警惕风险。如前所述，政府是否会真正对房地产行业实施绥靖政策，还是地方政府会打着快速城市化的旗号，大力进行基础设施投资和房地产投资？这样，预计的低水平经济很可能会稳定下来，并在2013年迅速上升，通货膨胀将很快从中等水平变为高水平，甚至恶性。那么央行将不得不在2011年上半年之前重复紧缩政策，整个债券市场的收益率水平将明显大幅上升。结果，经济将出现大起大落，这与政策目标背道而驰。因此，这种风险的可能性相对较低，但却无法避免。关注波动金融业务:你对2013年利率债券市场的基本判断是什么？ 李周:我们5年期国债的利率基本上在3%左右，10年期国债的利率在3.4%左右，这是历史平均水平。我认为目前国债利率处于一个相对稳定的时期，但短期波动难以预测，因为经济中既有拉低利率的原因，也有上行的潜在压力，这在很大程度上受到许多市场参与者预期的影响，这也与资金的供求关系有关。相对而言，2013年上半年，市场利率可能会下降或企稳。2013年下半年，新政府上任后具体的行政措施需要观察，不确定性比较大。 2013年利率债券的亮点之一是国债期货能否如期推出。如果推出，会给相关的利率产品带来一些机会，但不一定是好事。只能说我们对利率产品没有太多的关注，但是我们会更加关注国债期货。在这种情况下，我认为会增加很多操作模式，这将丰富债券投资策略，帮助大家锁定部分利率风险。2013年应该是推进国债期货的一个比较好的时期，既没有明显的上升趋势，也没有明显的下降趋势，相对处于中间位置，所以此时的推出实际上会比较稳定，这有利于该产品的成功推出。金融业务:信用债券市场能做什么？ 李周:2013年，我对中低评级的信用债券、有政府或政府潜在影子背景的发行企业以及发行企业所在行业的景气度较好或有望改善较为乐观。大型民营企业发行的信用债券也不错，中小企业发行的债券需要进一步筛选。如果经济处于较低水平并趋于稳定，相对升温后不会急剧上升，这对中低评级的信用债券也有帮助，因为企业违约的概率相对较小。当然，我估计中低评级的发行量将大幅增加，但这仍然是一个不错的选择，因为利差将相对较大。这也符合市场上升过程中，高评级先上升，然后中、低评级再上升的规律。但就实际增长而言，中低评级企业的增幅肯定要高一点。 金融业务:投资策略会改变吗？ 李周:2013年投资策略将略有变化。基于以上判断，我们不需要投入太多的杠杆。过去我们主要关注中高评级债券，但2013年我们可以适当投资一些中低评级债券，期限应该改为中低评级债券。我们还将更加关注流动性和波动性。2013年债券市场的波动可能会大于2012年。 2013年应该有机会转换债券。可转换债券既有债务又有股份。从实际角度来看，它们的特点往往是强劲的股票。如果股票市场相对稳定，可转换债券的股票表现会更加活跃，至少不同行业和公司的可转换债券会表现出一些特征并有一些机会。李周简介毕业于复旦大学管理学院管理科学与工程专业。1995年加入中国外汇交易中心，2002年加入国泰君安证券，担任固定收益证券总部董事总经理，2006年加入招商基金，担任助理总经理兼固定收益投资总监。2007年，他在美国加入雷曼兄弟，并担任上海代表处首席代表。2009年加入长江养老保险有限公司，担任公司投资管理部首席投资总监、总经理、投资经理，投资决策委员会副主任。他持有中国证券业执业证书，曾参与中国银行银行间债券市场和同业拆借市场的设计和建设(601988)。