鲁政委：逆回购频繁动用意味着什么？

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今年以来，央行除了运用存款利率、存贷款基准利率等货币政策工具外，还进一步加大了公开市场操作中货币政策的预调整和微调力度。周二，央行的公告显示，反向回购是通过利率竞价的方式进行的，这是央行连续第七周在公开市场实施反向回购。公开市场的灵活双向操作是央行今年在公开市场最具特色的表现。有专家预测，下半年，在复杂多变的国际经济金融形势背景下，公开市场操作的预调整和微调功能将进一步体现在央行的货币政策中。

根据央行第二季度货币政策执行报告提供的数据，上半年共开展了9440亿元的正回购操作和5660亿元的短期反向回购操作。无论从频率还是数量来看，反向回购操作都不同于往年。据相关专家分析，过去央行使用反向回购主要是为了稳定春节等短期因素造成的资金波动。使用频率不高，一年只有一两次，每次只持续一两周。然而，自今年以来，继1月和5月的反向回购后，央行自6月26日以来已连续7周推出反向回购，创下自2002年6月以来最长的连续反向回购操作记录。这意味着反向回购操作已经成为一种常规的货币政策控制工具。

兴业银行首席经济学家鲁正伟(601166)向记者指出，这一变化主要基于三个因素:第一个因素是，自今年年初以来，外汇作为流动性的主要注入方式已经明显减少。月与月之间波动很大，需要释放流动性来补充。反向回购是央行积极释放流动性的一种手段；第二个因素是，自第二季度以来，宏观经济政策稳定增长的趋势日益明显，这也要求积极释放更多的流动性；第三个因素也是最重要的一个因素是，央行仍面临着制定新的政策目标利率的新任务。过去，除了调整一年期存贷款利率外，央行的日常利率导向意图是央行票据的发行利率。自今年以来，央行已停止发行，因此从逻辑上讲，央行需要每天培育新的政策指标。利率，在需要释放流动性的情况下，反向回购是更好的方式。因此，定量竞价的给定利率的定期反向回购可以与一年期存贷款基准利率相比较。事实上，通过回购释放利率信号也是外国央行常见的公开市场操作模式。

陆政委特别指出，由于释放流动性不是反向回购的独特功能，降低准备金率也可以达到同样的目的。因此，如果仅仅基于前两个因素，反向回购的正常化是不必要的，但只有第三个因素是使反向回购成为必要的最重要的因素。因此，对于市场来说，不能再沿用降低存款准备金率就意味着放松货币政策的旧思维模式，而只是反向回购而不降低准备金率就意味着政策仍然谨慎，不愿放松。这种旧思想是不正确的。展望未来，在继续实施稳健的货币政策和更加注重政策有效性的背景下，货币政策的预调整和微调力度将继续加大，noticeable/きだよきだよききだだよききききだ1232将会更多

从央行第二季度货币政策执行情况报告可以看出，央行已将反向回购纳入日常操作，并将其置于表达下一阶段政策理念的重要位置。从“反向回购、正回购、央行票据、存款准备金率等流动性管理工具被用于灵活调整银行体系流动性，引导市场利率平稳运行”的表述中，我们可以看出，反向回购在所有流动性管理工具中排名第一。

上半年灵活的公开市场双向操作，配合储备政策和存贷款政策，不仅使市场流动性更加充裕，也适度增强了公开市场操作的利率弹性。与年初相比，各期限品种的经营利率均有不同程度的下降，有利于加强市场预期的引导，发挥市场利率调节资金供求的作用，为进一步降低企业融资成本创造更加有利的环境。

卢政委分析说，目前，从以下几个方面看，企业情况正在逐步好转:一是贷款增速加快，社会融资总量比去年有所增加。第二季度，信贷呈现逐月加速的趋势。6月份，信贷增速比上个季度和上个月有所回升，金融机构放贷意愿很强。除了信贷之外，其他渠道，特别是债券融资，也大幅增加，导致社会融资规模比去年更大。

其次，信贷结构有所改善。在信贷增速加快的背景下，6月份中长期贷款占比也开始上升，这是2010年以来的首次，5月和6月份增幅继续超过30%。

第三，实际执行贷款利率的下降幅度大于基准贷款利率的下降幅度。6月份人民币贷款加权平均利率为7.06%，比3月份低0.56个百分点，比基准利率低0.50个百分点。其中，一般贷款加权平均利率为7.55%，比3月份下降0.42个百分点；票据融资加权平均利率为5.07%，较3月份下降1.14个百分点。

第四，企业利润下降的幅度缩小。1-2月，规模以上工业企业利润同比下降5.2%，1-5月下降幅度缩小至2.4%。

但是，值得注意的是，规模以上工业企业每100元主营业务收入的成本较去年略有上升，落后于原材料成本和融资成本的下降。数据分析显示，2002年至2008年间，财务费用占主营业务收入的比例几乎等于主营业务税金及附加占主营业务收入的比例。但是，自2009年以来，其主营业务税金及附加的比重明显增加。目前，企业财务成本占主营业务收入的比重约为1.7%，而主营业务税金及附加占主营业务收入的比重高达2.4%左右，比企业财务成本占主营业务收入的比重高出约0.8个百分点。因此，今后减轻企业负担的关键是减税。

将稳定增长置于更重要的位置，财政和货币政策将如何在下半年发挥作用？陆政委提出，在货币政策方面，要加强货币政策的预调和微调，是否降低准备金率，流动性要保持相对宽松；在利率政策方面，考虑到房地产调控和国外粮食歉收，不建议继续下调基准利率，但可以考虑更多地发挥利率浮动区间的调节作用；在汇率政策方面，建议提高人民币汇率的灵活性，使其能够反映经济基本面。如果汇率弹性能够得到增强，那么财政政策就不必太强。否则，财政刺激需要加强，这可能导致长期金融风险，并进一步恶化经济结构。