房价上涨拉动消费？财富升值对消费的贡献有限！

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房价上涨带来的财富效应只会刺激选择性消费和高端消费，而房地产相关消费虽然受到拉动，但在整个社会消费中所占比例较低，对整体消费的贡献有限。即使居民还债的压力越来越大，这反过来也会削弱居民的消费能力，挤压其他消费。房价的上涨并没有明显带动居民的整体消费，财富升值对消费的贡献是有限的，这最终决定了居民的消费需求。

本文作者是海通证券(600837)宏观首席分析师蒋超，原名“赚钱与花钱:居民收入对消费的影响”。

从历史上看，不断上涨的房价和不断增加的财富推动了一些选择性消费和高端消费的增长。

自2000年以来，房价已经快速上涨了四倍，所有这些都导致家用电器、黄金、白银、珠宝以及体育和娱乐产品的可选消费迅速增加。在过去的16年里，家用电器的消费增长率接近15%，体育和娱乐产品的增长率超过20%。居民财富增值对高端和奢侈品消费需求的贡献也很大。二手房价格与澳门博彩收入高度同步，也是富人消费价格指数的领先指标。

然而，房价上涨带来的财富效应只能刺激选择性消费和高端消费，而房地产相关消费虽然受到拉动，但在整个社会消费中所占比例较低，对整体消费的贡献有限。即使居民还债的压力越来越大，这反过来也会削弱居民的消费能力，挤压其他消费。房价的上涨并没有明显带动居民的整体消费，财富升值对消费的贡献是有限的，这最终决定了居民的消费需求。

因此，依靠房价上涨带来的财富升值来刺激居民消费是不现实的。只有发展有利于提高经济效益的产业，从根本上增加居民收入，抑制短期投机和过度借贷，才能支持居民消费的长期改善。

首先，收入增长的来源

从基于收入的gdp来看，居民收入实质上是分配给居民部门的经济增长的一部分。如果把收入分配比作一块蛋糕，决定居民收入的主要因素有两个。第一，蛋糕的大小，即当年创造的国内生产总值，经济增长越快，居民从中获得的收入就越多；第二，分配比例，即居民创造价值的相对数量，一般与经济制度和分配方式有关。

1.经济决定收入水平

统计局进一步将人均可支配收入分为四类:“居民就业和出售劳动力获得的工资性收入”；生产经营活动的“家庭经营收入”；居民因拥有动产和不动产而获得的“财产收入”；以及居民无需支付相应费用就能获得的“转移收入”，如养老金和惠及农民的补贴。

这四种收入与经济增长密切相关。首先，当经济繁荣时，企业利润的提高和社会管理活动的繁荣往往带动居民工资收入和经营收入的快速增长；其次，经营状况的改善有利于公司股价的上涨和居民财产性收入的增加，而经济繁荣会随着利率的上升而增加居民存款的利息收入；此外，随着政府收入的增加，转移支付的比重也越来越大。

具体来说，工资性收入占各类居民收入的一半以上，因此它主导着居民收入的整体变化趋势。就名义增长率而言，2001-2007年中国国内生产总值从9%增长到24%，居民工资收入增长率从8%增长到17%，人均可支配收入也从9.2%增长到17.2%。然而，随着11年后中国经济放缓，居民工资收入增长率下降，人均可支配收入也同比下降至8%左右。

居民的财产性收入更直接地取决于资产价格的表现，这主要与中国的利息、股市和房价有关。2007年，经济过热，多次加息，股市和楼市快速上涨，居民财产性净收入同比增长40%以上。2009年，股市和楼市反弹，与居民财产性收入增速止跌回升相对应。10-11年的大幅度加息再次提振了居民财产性收入的增长率。过去15年，宽松的货币环境反过来刺激了股市和楼市。因此，尽管居民存款利率有所下降，但房地产收入的总体增长率保持稳定。

2。政策调节收入分配

经济环境决定收入分配的总量，而政策因素可以影响分配比例。影响收入的常见政策包括公务员和机构的工资调整、最低工资标准、转移支付和个人所得税等。最近两次居民收入的大幅增长也与政策有关。

2007年，公务员和事业单位的加薪提高了国有单位的工资增长率。统计局将政府、机构和国有企业的工资纳入国有单位的工资范畴。在2006年积极财政政策的背景下，中国提高了公务员和事业单位的基本工资，导致2007年国有单位平均工资同比增长20%。当时，国有单位工资总额占非私营单位工资的57%，所以这一轮工资调整对拉动全国平均工资起到了明显的作用。

在11年通货膨胀的背景下，各地最低工资标准的大幅提高，明显影响了其他单位的工资，促进了居民平均工资的提高。每年，地方政府根据居民的生活费用调整最低工资，这主要影响到其他单位中低收入人群的工资，包括私营企业。十年的通货膨胀导致最低工资在11年内提高，比以前高，其他单位的平均工资在那一年提高了15.4%。

第二，增加收入推动消费

1.促进整体消费

收入、消费和价格之间有着密切的关系。一方面，经济增长或加薪政策将增加居民收入，从而促进居民消费，而商品需求的增加将进一步推高价格和通胀。另一方面，货币过度等因素也可能导致通货膨胀，而商品价格的上涨意味着名义总消费的增加和名义工资的增加。

过去，居民收入的每一次快速增长都会促进消费的增长。可支配收入是影响居民消费的最重要因素。一方面，居民的实际收入决定了他们的购买力，这就形成了对当前消费的预算约束；另一方面，居民对未来收入的预期也会影响居民的消费意愿。

例如，2007年居民收入的大幅增长推高了消费增长率。2007年，经济快速增长，国内生产总值同比增长14.2%，通货膨胀率上升。政府发布了公务员和机构的加薪政策。当年，人均可支配收入增速跃升至17.2%，社会消费品零售总额同比增长16.8%。到2008年，尽管通货膨胀率大幅下降，但社会消费的年零售总额仍高达21.6%，居民实际消费继续扩大。

过去11年的收入增长也支持了消费的持续改善。过去10年，在宽松货币政策的刺激下，通胀上升，导致名义消费同比增长18.4%，这也催生了增加居民收入政策的出台。11年来，各地都大幅提高了最低工资标准，个税起征点也从2000元提高到3500元。当年，人均可支配收入增长率达到14.1%。然而，在10年的高消费基数效用下，11年的消费并没有明显下降，仍保持在17.1%的同比高水平，这是收入增长的支撑。

2.扩大必要消费

从消费结构来看，收入增长对消费的影响更集中在对必需品和金、银、珠宝的需求上。通过对比2007年和2011年，我们发现黄金、白银和珠宝消费在这两个时期的增长率都超过了平均水平22个百分点，而日用品、食品、烟草、酒类、服装、鞋帽等必需品的增长率也比平均水平高8到10个百分点。

虽然2007年和2011年家具、家用电器和建筑材料的消费也快速增长，但考虑到2007年和2009年商品房销售面积分别增长了25%和45%，与房地产相关的建筑材料、家具和家用电器消费的反弹可能与房地产销售的高增长有更直接的关系。

3.收入和财富，谁是主导因素？

1.收入稳定，增长平缓

目前，随着经济的增长，居民人均收入的增长已经放缓。十一年后，随着经济增长的放缓，中国人均可支配收入的增长率也降至8%左右。在过去的16年里，除了居民转移支付净收入的增长率保持在10%以上外，其他收入的增长率与前14年相比都有明显下降。财产性收入同比增长8.6%，工资性收入同比增长8.0%，而净营业收入增速仅为6.6%。

通过工资调整政策增加居民收入的效果也在减弱。随着非公有制经济的发展，非国有单位工资在工资总额中的比重不断上升，从2007年的不到40%上升到16年来的60%以上。提高公务员或公共机构的工资对提高整体工资水平的影响正在减弱。一个明显的对比是，2007年公务员工资的增长大大导致了整体平均工资的大幅增长，而15年来公务员工资的增长也很大，但居民平均工资的整体增长率并没有显著变化。

2。财富增值的影响是什么？

相比之下，过去两年房价的飙升导致居民持有的房产升值，居民财富保持快速增长。在过去的两年里，从一线和二线到三线和四线，房价依次上涨。一方面，它增加了居民的财产收入。该连锁机构估计，中国二手房交易规模在16年内达到5万亿元，人均房产收入在16年内曾高达13%，今年第二季度又反弹至10%。另一方面，居民持有的房产明显升值，带来财富效应。招商银行私人财富报告显示，16年末中国个人持有的可投资资产规模约为165万亿元，其中投资性房地产净值约为30万亿元。假设平均房价上涨10%，可投资资产规模将增加3万亿元。

那么，不断上涨的房价及其财富增长将如何影响消费？

从历史上看，不断上涨的房价和不断增加的财富推动了一些选择性消费和高端消费的增长。自2000年以来，房价经历了四次快速上涨，导致家用电器、黄金、白银、珠宝以及体育和娱乐产品的可选消费迅速增加。在过去的16年里，房价飙升，推动家用电器消费增长率接近15%，体育和娱乐产品增长率超过20%。同时，居民财富增值对高端奢侈品消费需求的贡献也是显著的。二手房价格与澳门博彩业收入高度同步，也是以高档车、酒、化妆品和奢侈品为内容的福豪消费价格指数的领先指标。

然而，房价的上涨并没有明显带动居民的整体消费。虽然房价上涨往往伴随着高销售量，相应地带动了与房地产相关的家具和家电的消费，但这些产品在整个社会消费结构中所占的比例并不高，家具、建材和家电仅占社会消费零售总额的10%。特别是11年后，房价与整个社会消费增长率的相关性几乎消失了。在12年和16年中，社会消费品零售总额的增长率不断波动和减弱。

甚至，房价的过度上涨促使居民增加杠杆，借贷增长率远远超过收入增长率，这进一步加重了居民的债务负担，挤压了他们的消费能力。过去，中国居民贷款增长滞后于存款增长，反映出居民财富增加，债务增加，行为相对稳定。然而，在过去的15年里，居民收入和存款的增长率相对稳定，但贷款的增长率却从15%急剧上升到24%，这意味着居民的债务负担正在增加。因此，即使房地产相关和高端消费品得到支持，居民的整体消费能力仍然受到挤压。

食品、服装、鞋帽、日用品等生活必需品在居民消费中所占比重较大，主要由可支配收入决定。由于可支配收入的稳步增长，居民对生活必需品的消费自今年年初以来没有明显增加。服装、鞋、帽、纺织品零售增速保持低位，日用品销售同比下降至7%，粮食、食品、饮料、烟酒消费在短暂反弹后，近三个月也降至8%以下。即使在上游价格上涨的情况下，消费品价格也难以完全上涨，消费品消费价格指数也只是从年初的负值小幅上升到1%。

因此，财富增值对消费的贡献是有限的，最终决定消费需求的是居民收入。房价上涨带来的财富效应只会刺激以可选和奢侈品为主的高端消费，而房地产相关消费虽然受到拉动，但在社会总消费中所占比例较低，对整体消费的贡献有限。即使居民还债的压力越来越大，这反过来也会削弱居民的消费能力，挤压其他消费。因此，依靠房价上涨和财富增加来刺激居民消费是不现实的。只有发展有利于提高经济效益的产业，从根本上增加居民收入，抑制短期投机和过度借贷，才能支持居民消费的长期改善！