兴业证券2018年宏观经济报告:房地产投资属性会下降

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短期基本面:看起来像2011年

与2009-2010年的4万亿元类似，2016-2017年的舍改革和购买力平价等刺激政策的投资规模约为5万亿元，在汇率贬值刺激出口和供应方改革促进库存补充的共同作用下，2017年经济实现了稳定和复苏。然而，与2010-2011年“gdp、ppi见顶、cpi开始”的情况类似，随着上述政策效应的逐渐消散，经济将面临下行压力。同时，在基数效用、供给和改革以及油价的共同作用下，2018年通胀中心将面临上行压力，至少明年初通胀预期将处于高位。短期“类似滞胀”的风险值得关注。

但中长期经济前景:

这与2011年相差甚远

在2009年至2010年的刺激政策期间，企业为了扩大产能而迅速借债，因此在2011年，利润下降，而企业偿还债务的压力增加。与此不同的是，过去两年自下而上的政策表现出“政府借贷、企业去杠杆化/去库存化”的结构，企业的长期和短期偿债能力明显提高。因此，虽然当前经济的轻微下滑会影响企业利润(即经济增长率下降几个百分点的问题)，但2011年后企业破产、银行坏账等系统性风险的概率并不高。

仰望星空——十九大后的空:“新时代”

经济结构的变化

从更长的时间尺度来看，第十九次全国代表大会的报告改变了我们对中国经济中长期前景的判断。未来几十年，如何解决“新时代”的核心矛盾——“发展不平衡和发展不足”，将会给中国经济带来深刻的结构性变化。1)政策重视“发展不足”问题，有助于解决“经济大而不强”的问题。从客观条件来看，我们已经开始看到一些积极的变化；2)解决“非均衡发展”问题将有助于解决高经济增长带来的一系列“马太效应”。最直接的影响是，金融和房地产等行业的定位将发生变化，它们将承担更多的社会责任。同时，还需要扩大财政支出，更加注重“公平”。

新时期主要资产的配置；

股票市场债券市场

1)“新时代”的房地产投资属性将下降，社会公共产品属性将上升；2)短期而言，债券市场正处于消化负面因素的阶段，收益率可能徘徊在较高水平。然而，从中期来看，较高的债券收益率也带来了相应的配置价值。3)股票市场的价格/业绩比率上升，制度化、国际化和严格监管的政策基调将改变以往“高回报、高波动”的格局。随着波动性的“下台阶”和市场投资属性的回归，股票市场的性价比将明显高于其他资产。

“时间”与“分层”

由于“短空长”的经济模式，金融市场的时机在短期内难以把握，这涉及到很强的博弈因素。但是，如果我们看一下结构，股票市场中企业的估值分层是相对确定的。同时，随着一些企业开始在全球行业中占据领先地位，a股市场的估值体系将分为三个层次(“全球领先”、“中国领先”等)。这种估价系统的分层可能比短期计时操作更具决定性。