汪涛:央行需要逐步降准

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最近几个季度，外汇储备几乎没有增加，甚至在某些情况下有所下降。这引起了对国内流动性的一些担忧。随着几个主要发达经济体实施新一轮量化宽松政策，外汇储备下降的趋势会改变吗？

为了回答上述问题，我们首先需要观察中国外汇储备积累的历史，了解近年来中国资本流动背后的因素。

过去10年，中国外汇储备的增长主要来自外贸顺差和外国直接投资，而其他资本流动波动较大，净流入大于净流出。在这方面，最近的大规模资本外流实际上与以前没有什么不同。在全球经济疲软的背景下，中国的净外国直接投资实际上非常稳定。真正的变化是外贸顺差，自2008年以来一直在不断缩小。因此，经常账户盈余和净外国直接投资产生的资本流入有时不能完全抵消资本流出，这使得外汇储备的增长停滞甚至下降。

在未来的几个月和几年里，资本流动将会发生怎样的变化？当然，资本流动可能波动剧烈，难以预测，尤其是随着资本管制的放松。然而，我们认为上述分析可能提供一些线索:(1)我们认为居民多元化资产配置的需求将在未来几年产生稳定而可观的资本外流；(2)中国的对外直接投资可能继续上升，使得未来几年的对外直接投资净额下降。世界主要央行新一轮量化宽松政策不太可能改变上述基本因素。尽管我们预计新的量化宽松政策将增加全球投资者的风险偏好，并改善亚洲国家的出口，但我们认为它不会给中国带来大量资本流入。

总的来说，我们预计财政账户赤字将成为常态，尽管在此期间它可能波动很大。与此同时，经常账户盈余将停滞或下降。我们预计中国的外汇储备在未来几年只会略有增加甚至减少。事实上，我们可能已经进入了一个新时代——央行的外汇储备不会持续大规模扩张。

外汇储备不再增长意味着什么？对中国人民银行来说，这意味着它在近10年内不必承受对冲外汇流入的压力。相反，央行需要更积极地管理国内流动性，并通过使用更广泛的工具，更频繁地改变注入/提取流动性的操作。目前处于高位的存款准备金率可能需要逐步下调，央行可能会更多地依赖公开市场操作。系统性的RRR降息还应该改善货币和信贷市场的功能，同时银行需要更加关注市场利率。