张曙光解读宏观经济：经济下行属正常 减税应大手笔

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今年第二季度，经济增长突破了“八大”，接近政府预期目标的底线，这仍然是正常的。“稳定增长”已经成为政策调控的主要目标。事实上，今年年初货币政策开始松动，近期的不对称利率调整和浮动区间放宽也取得了进展，但政策效应并未显现，这表明中国经济运行不是政策调整可以解决的问题，有必要加快体制改革和结构调整。 结构没有改善，政策作用有限 今年第二季度，国内生产总值增长7.6%，比第一季度慢0.5个百分点，为三年来最低；上半年，国内生产总值增长7.8%，工业增加值增长10.5%，6月份cpi增长2.2%，表明经济运行继续下滑。 总体而言，7.5%以上的增速仍高于年初政府设定的目标，经济仍在目标区域运行，没有严重停滞，但已接近政府能够承受的下限，超出了普通百姓的预期。在讨论第一季度宏观经济运行时，3月份工业生产、消费品销售、出口增长和信贷供应均高于前两个月，制造业采购经理人指数、企业景气指数和企业家信心指数等经济运行领先指标也出现反弹。许多人预测，第二季度有望企稳反弹。然而，情况并非如此。当时，我们清楚指出，由于经济效益下降，经营成本上升，中小型企业的问题仍未解决。经济运行仍有继续下滑的风险。 现在，有人认为投资、消费和进出口“三驾马车”增长势头强劲，预计第三季度经济运行将企稳回升。我们认为这种可能性是存在的，但经济下滑的风险不能排除。但是，由于第二季度的经济运行是在政策扩张的条件下进行的，经济运行的内外部环境没有改善，增长基础不稳定。只要国际经济环境不继续恶化，就不可能得到改善。中国把稳定增长放在首位，宽松政策相继出台。然而，问题的关键可能不在政策层面，而在体制和结构层面，当制度和结构没有改善或无法改善时，政策的作用不仅会受到限制，而且会被扭曲。此外，政策宽松往往与结构调整和制度转型相矛盾。但是，在体制和结构的调整方面没有突破，在政策改变的情况下有倒退和恶化的危险。 这种经济增长“突破八项”不同于2009年的“突破八项”。那一次是由于国际金融危机的影响，来得很突然。这一次，经济增长潜力下降，这是不可避免的；上一次在2009年第一季度，它突然下降到6.61%，这次下降到7.6%；上一次，通过刺激投资，第四季度这一比例升至9.21%。这次没有4万亿元，所以不可能回到9%以上。保持在8%是好的。有人认为“破八”经济增长是由于实施了以“控价”为重点的宏观政策，而当前物价涨幅的大幅回落是以“控价”为重点的宏观政策的反映。这种说法掩盖了经济增长潜力正在下降的事实。去年的宏观政策以价格控制为重点，今年年初开始逐渐改变。6月份价格的大幅下跌与经济和国际商品价格的下跌有关，季节性因素不容忽视。在中国目前的形势下，稳定增长必须首先稳定投资。购房限制和贷款限制等政策的名义目标是限制房价上涨，但事实上，这不仅抑制了需求，也限制了供给，房地产投资大幅下降就是证明。如果说去年经济适用房投资的增加弥补了商品房投资的下降，而房地产投资的增长保持在30%的稳定水平，那么今年上半年经济适用房的建设是又快又早的，而房地产投资的增长率只有去年同期的一半左右。尽管政府表示，房地产调控不能失败，也不会在公开场合明显放松，但它永远不会进一步增持。为了稳定投资，政府加快了投资项目的审批，特别是大型项目。鉴于短期内投资七大战略性新兴产业的拉动作用有限，国务院希望在铁路、市政、能源、电信、教育、卫生等领域采取一些切实措施，提振投资者信心。就连去年被叫停和拆除的高铁项目也重新启动了，地方政府也想做些大事。由于这种发展，一方面有可能实现短期增长，并使下半年的增长出现反弹；另一方面，有可能使剩余生产能力更加过剩。自去年年底以来，作者多次出差到上海，乘坐京沪高速铁路往返。头等票的上座率不到三分之一，其他线路不如京沪线路。我们不知道，除了好的速度数字，这种投资和增长还有什么好处？如何以及何时可以收回这笔投资？为了增加投资，铁道部再次借钱。如何和用什么？更重要的是，如果这种方式保持今年的增长，一旦经济再次下滑，我们能做些什么来挽救它？ 为了稳定增长，政府出台了一系列刺激消费的政策，城乡居民收入增长也有所加快，但消费增长仍在下降，这也表明问题的关键不在于宏观经济政策，或者说，这不是一个单纯靠政策调控就能解决的问题，不改善经济运行的微观基础和制度环境就很难改善消费。如财政部、国家发展改革委、工业和信息化部《关于印发〈节能产品惠民节平板电视推广实施细则〉的通知》。从6月1日起，中央政府将拨款256亿元支持节能家电消费的扩大，推广期暂定为明年5月31日。然而，1月份，市场反应平淡。原因是家电市场基本饱和，消费能力透支。消费者考虑的不是环境保护，而是他们的口袋。 随着欧洲债务危机继续发酵，国际经济下滑，出口大幅下降，进口因国内经济下滑而停滞不前。在外部需求下降的同时，成本上升也是出口企业面临的一大问题。根据海关总署对1856家出口企业的调查，76.7%的企业认为综合出口成本逐年上升，其中80.4%的企业增加了人工成本，56.4%的企业增加了汇率成本，56%的企业增加了原材料成本。利息降低0.5%和成本降低不能抵消5%的利润降低。因此，稳定出口不是宏观政策可以解决的问题。问题的根源在于糟糕的国际经济形势以及导致公司利润减少的制度和结构性原因。虽然官方对今年的出口形势持乐观态度，预计将实现10%的增长目标，但严峻的形势应该得到充分估计。 货币政策的喜怒哀乐[h/]今年以来，货币政策的基调发生了变化，从适度从紧到适度从松，从微调到中调，并在具体操作层面上频繁使用。存款准备金率在5月份两次下调后，6月份开始加息。6月8日，央行将存贷款利率下调25个基点，将存款利率波动上限放宽至1.1，将贷款利率下行幅度扩大至0.8。不到一个月后，7月6日，存贷款利率分别下调0.25和0.31个百分点，贷款利率上调至0.7个百分点。与此同时，在货币市场上，央行从6月26日开始连续两周实施反向回购操作，向市场释放了4180亿元的流动性，货币市场利率也大幅下降。由于7月份cpi仍处于较低水平，下调存款准备金率和利率的操作将在下半年继续跟进，货币政策将进一步放松。 央行持续降息有明显的理由。首先，经济持续下滑，其次，cpi大幅下降。从历史上看，连续降息是罕见的，而且只有在经济增长处于低点、通胀压力较低时才会开始。最近一次类似的行动发生在2008年9月至12月。为了应对国际金融危机，提振国内经济信心，连续五次降息。只有到那时，实际利率才会从负转正。目前情况也是如此。我们不知道形势改变后，我们是否会再次回到负利率。最近两次降息有两个改善。一是放宽金融机构存贷款利率的波动幅度和区间，第一次存款利率放宽至1.1，贷款利率放宽至0.8，第二次贷款利率放宽至0.7。这表明，央行允许并鼓励金融机构根据实际情况灵活掌握空存贷款利率优惠空间。这是向利率市场化迈出的一步。从商业银行利率调整的角度来看，以一年期定期存款为例，形成了三个层次:工、农、中、建、交五大国有银行公布的利率为3.25%，比央行基准利率高8.3%。央行的基准利率将执行一年以上；中信、光大、华夏、浦东等股份制银行占比3.3%，同比增长10%，且一年以上的存款与五大银行一致；城市商业银行一年期定期存款利率上浮10%，其中南京、广州、渤海银行的中长期定期存款利率在三个档次中最高。对居民来说，他们可以四处购物，对银行来说，他们可以选择自己的目标客户，从而产生差异化服务。然而，实际情况是存款利率普遍上升，资产合理配置效率提高，而贷款利率的竞争效应不明显，对中小企业融资的利率优惠有限。第二，在第二次操作中，实施了非对称降息，并开始实行差别利率监管，存贷款利率相差6个基点。这是正确的，也是我们所希望的。事实上，这是货币当局对公众批评的回应，但这还不够。因为利差仍然是3.25个百分点。如果我们看一下浮动区间1.1和0.7，价差不大，但在目前情况下，实际情况并不完全如此。 重要的是要知道，长期实施的高利差政策严重扭曲了中国银行的行为，造成了各种各样的伤害，却没有任何好处。首先，在去年全球银行利润统计排名中，工行(601398)、中国建设银行(601939)和中国银行(601988)成为全球三大盈利银行，工行以432亿美元的税前利润位居榜首。这些利润来自普通人的口袋。无论你是存款还是贷款，它们都相当于“捐钱”给银行。因此，国有银行的高额利润对中国人来说不是一件好事。其次，这种“赚钱难”是由央行的利率控制和政策以及非商业银行的贪婪造成的。然而，它使商业银行的生活非常轻松，没有亏损的压力或破产的危险。谁将改进管理？这是一个培养懒人的系统。第三，这一政策创造了一种反向激励，鼓励银行不当放贷，增加银行的不良资产。因此，银行业的高利润只是一个症状，它掩盖了银行业的风险。截至2011年底，中国信贷规模总量达到55万亿元，特别是银行系统中长期贷款以矿产、工厂、房地产等人民币资产作为抵押。当经济下滑时，资产会缩水，风险会增加。如果不良贷款率上升2%，超过1万亿元的利润将会消失。第四，它使得银行之间的竞争不是风险定价的竞争，而是大规模的竞争。因此，尽管中国四大国有银行规模庞大且盈利丰厚，但它们并不强大。将中国经济的命脉绑在这些臃肿的国有企业身上，这将在未来犯下一个巨大的错误。第五，银行的高利差使得银行的盈利能力大大超过实体经济，相当于从实体经济中抽血，不利于中国经济结构的调整和增长方式的转变。因此，我们支持上述政策操作。 7月12日，央行发布了2012年上半年金融统计报告，显示上半年人民币贷款增加4.86万亿元，同比增长6833亿元，6月新增贷款增加9198亿元，同比增长2859亿元。然而，从贷款结构来看，票据融资和短期贷款的比例再次上升。上半年，票据融资达到7642亿元，中长期贷款占比从5月的34%下降到6月的30.75%。这表明金融部门对“稳定增长”项目的支持不足或尚未发挥作用。由于票据融资反映了市场信用需求，银行会根据市场情况自动调整信用额度。当信贷规模紧张、需求旺盛时，银行会压缩票据业务；相反，银行倾向于放开票据业务，促进信贷增长。目前的情况是，经济衰退挤压了企业的利润。4月和5月，规模以上企业利润分别下降2.2%和5.3%。相应地，商业银行的不良贷款出现反弹。根据中国银行业监督管理委员会的数据，第一季度的不良余额比上一季度增加了4.9%。因此，银行信贷审批的标准将更加严格。在有限贷款的情况下，为了保持银行的规模，票据融资再次发挥了作用。因此，在分析问题和观察现实时，我们不应该只看总量，而不要看结构，这样错误就会经常发生。 从中长期来看，由于制度僵化和结构失衡，政府在追求经济增长的同时，并没有推进改革和加快调整，而是运用这种具有明显优势和凯恩斯主义的货币政策，对经济运行进行了强有力的干预。2001年底，中国的m2存量为15万亿元，今年6月底达到92万亿元。在过去的10年里，经济总量增长了1.5倍，而货币供应量增长了6倍。特别是近年来，为了刺激经济，货币供应量增长更快，我们经常用两到三倍的货币来换取国内生产总值的增长。不仅成本太高，还会导致流动性溢出，并导致资产泡沫破裂。有人说钱池子里的水已经很深了，所以没有必要再放水了，但正因为钱池子里有这么多水，所以方便兴风作浪。这也是货币政策难以稳定的原因。我们应该知道，中国的货币政策机制不同于市场经济国家。人们实行宽松的货币政策，旨在释放流动性，促进银行向私营企业放贷。在我们的例子中，政府和国有企业直接从银行借钱，而私营企业得到的贷款很少。政府对建筑的投资注定是低效的。[/h/首先，因为政府很难像2008年那样进行万亿投资，退一步说，就是进行万亿投资，效果会降低，带来更多的问题；由于已经使用的政策几乎已经使用，事实上，加快项目审批和增加基础设施投资都是货币政策的表现形式；特别是，由于经济不景气，市场冷，没有地方卖产品，许多企业正在缩小生产规模，他们对资本的欲望不强，有需要的企业的资本不能在那里流动。因此，如果放松货币和信贷政策，释放出来的资金不一定会流向实体经济。或许关键在于如何增加消费，激活市场。财政政策的长短在货币政策变得宽松的同时，积极的财政政策也受到重视。今年以来，金融领域最大的变化是财政收入增速放缓，财政支出增速加快。数据显示，上半年财政收入为6379.5亿元，同比增长12.2%，下降19个百分点；财政支出53893亿元，增长21.3%。表面上看，政府财政有点紧张，但实际上不是。收入增速回落到较高水平，略低于城乡居民收入增速，改变了财政收入增长是居民收入增长2-3倍的长期趋势。上半年，人均税收为4099元，相当于人均国内生产总值的24.2%，并不多。财政支出增长明显快于财政收入增长，特别是地方财政支出增长达到24%。问题在于支出结构和效率。虽然提出要加强民生，但目前的重点仍然是投资。上半年，建设资金到位18.09万亿元，同比增长17%，其中国家预算资金增长26.7%。除了基础设施建设的大规模投资外，如果支出结构更加不合理，支出效率将大大降低。一个值得注意的现象是，随着政府预算外收入的增加，土地出让金急剧下降。根据中国指数研究院的数据，今年上半年，全国300个城市的土地出让金为6525.98亿元，同比下降38%，降幅超过4000亿元。这是本轮房地产调控的直接结果，也是最明显的结果，必将对地方政府的行为和经济布局的运行产生重要影响。国家审计署发布的数据显示，今年和明年地方融资平台的债务偿还规模将达到4.5万亿元，如果有一半以土地作为抵押，明年将面临2万亿元的债务偿还压力。此外，根据相关规定，目前土地出让收入的45%已明确指定用途:10%用于经济适用房建设，10%用于教育投资，10%用于水利建设，15%用于农业土地开发。6月26日，财政部和国土资源部联合发布通知，从今年1月1日起，中央财政将从土地出让收入中按20%的比例安排农田水利建设资金。如果土地出让金的60%是征地拆迁费用，那么只有三分之一会构成地方土地财政的净收入，而这些指定资金能否得到保证就成了一个大问题。在今年的财政政策中，特别强调结构性减税，但效果并不令人满意。首先，营业税改为增值税。去年11月，财政部和国家税务总局发布了《营业税改征增值税试点方案》及相关政策。今年1月，上海开始正式试点。改革后的产业主要集中在交通运输和现代服务业，并对建筑业进行了初步研究。这一举措被有关学者和人士描述为一项重大的金融改革和一项重要的减税措施。但是，上海试点项目的结果却有不同意见。有人说税收将增加而不是减少，有人说将减少20亿元。面对经济增长放缓、财政收入下降、民生支出增加以及支持建设世界城市，北京已经感到财力紧张。然而，据估计，“改革营”每年将减少70多亿元。因此，原定于7月1日推出，现在没有消息。二是小微企业减免税政策已经出台，但实施起来并不容易。第三是增加出口退税，这也受到世贸组织规则的限制。增加对出口企业的财政补贴是不可能的。唯一能做的就是调整出口退税率，这将对那些达不到法定退税标准的企业起到一定的作用。 在经济低迷和市场低迷的情况下，货币政策的运行是有限的，财政政策应该在刺激需求方面发挥更大的作用。这需要大量的减税政策。与其结构性减税，不如一次性减税。因此，有人建议暂时降低增值税税率是一种值得考虑的方式。此外，当金融危机来袭时，政府鼓励家电下乡和汽车消费的政策发挥了重要作用。然而，随着城市拥堵的加剧和环保要求的提高，许多城市开始限制购车和消费。最近鼓励消费环保家用电器的政策是朝着这个方向的新努力，其效果需要进一步观察。在减税的同时，我们也要注意减少各种费用，比如公路费和各种流通环节。