巴曙松：警惕美国长期低利率政策引全球通胀风险

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自2011年8月5日标准普尔历史性地下调美国长期主权债务评级以来，美联储一再延长历史性的超低利率政策。目前，它不仅需要不断刺激实体经济，还需要为其财政服务，帮助美国政府的巨额债务以非常低的成本实现正常滚动。因此，超低利率是美国政府债务货币化对货币政策的客观要求。美联储低利率政策导致的全球“协调”流动性宽松可能引发全球通胀风险。

全球宽松货币政策的趋同性得到了加强。首先，当美联储实施宽松的货币政策时，在美元在全球储备货币中的比重在短期内变化不大(约60%)的背景下，美联储新发行的货币将很快被其他国家吸收作为储备货币。其他国家，尤其是新兴市场国家，将因其货币对美元升值导致出口大幅下降，以及流动性迅速流入该国导致资产价格快速上涨而遭受损失，这将导致资产价格泡沫。当实际通胀或通胀预期不高时，他们将采取同样的宽松货币政策来对冲美联储宽松货币政策释放的流动性。其次，全球央行越来越意识到政策协调对整体经济刺激的重要性。当经济增长仍然疲软或面临局部金融动荡时，保持宽松的货币政策收敛有效地避免了一国提供的有限流动性，从而导致局部流动性不足。因此，由于全球各国央行宽松货币政策的趋同性越来越强，无论是美联储维持长期低利率的声明，还是扭曲操作压低长期国债利率的操作，都会引发全球货币政策向同一个方向松动，导致一定时期内全球流动性过剩，进而导致通胀风险迅速上升。

一贯的宽松政策将引发全球系统性通胀风险。主要央行一贯的宽松货币政策将在短期内引发全球流动性的突然增加。虽然目前全球通货膨胀处于下行阶段，但随着货币刺激效应的逐渐显现，一旦这部分货币进入实体经济并加速流通，导致广义货币供应量大幅增加，将导致全球通胀预期随贸易和资本流动方式的转变，通胀水平将加速超出预期。新兴市场国家的通胀将回归发达经济体。在原材料价格上涨的基础上，中国等新兴市场国家生产的商品价格也会有一定程度的上涨。当这些商品被进口到美国和欧洲的经济中时，通货膨胀的压力将回到美国和欧洲。政策建议:

首先，央行需要采取更具前瞻性的货币政策，而通胀拐点可能会早于预期。从中国国内通货膨胀周期来看，目前的通货膨胀周期尚未结束，并处于下行阶段。但是，从全国劳动力成本等长期因素的上升和世界新一轮宽松货币刺激来看，当前通货膨胀周期的低点很可能会比以前高-1.5%左右，直接达到2%-3%的水平，并且在触底后上升速度会快于预期。金融危机以来中国的经济表现有这样一个典型特征:大量的货币刺激使经济呈现出V型复苏，但由于外围经济体的货币扩张以及随之而来的能源等商品的高价格，2011年中国通货膨胀的速度和高点直接超过了市场预期，最终达到了超过6%的局面。因此，有必要及时采取相应的货币政策来控制通胀预期。

第二，货币政策需要更加谨慎和灵活，以应对热钱的快速前进和快速前进所形成的资产价格泡沫。目前，许多新兴市场国家经济基本面的根本改善并不大，但在全球流动性宽松的背景下，债务成本已经大大降低。过去，发行债券的利率是12%，现在降到6%就被认为是高收益债券。各国释放的流动性进入新兴市场，新兴市场汇率开始升值，导致通货膨胀下降。这些国家开始降息，债券市场非常火爆。但有一天，如果美联储收紧流动性或一些新兴市场国家出现问题，可能会出现资本回流的连锁反应，这可能会给中国资本市场带来巨大冲击。目前，美联储的量化宽松政策似乎给许多新兴市场国家带来了严重的流动性泡沫。

第三，国际金融动荡为人民币国际化提供了难得的时间窗口，需要相应的配套改革。从当前国际金融动荡到美国经济正式复苏的相对较短时期，将是人民币国际化的一个难得的时间窗口。把握这一时间窗口将有助于降低中国贸易和投资的交易成本，有助于中国及时抓住全球投资机会，增加国内金融改革的动力，从长远来看，有助于降低国际储备货币“美元主导”所带来的风险和波动。这个时间窗口由市场决定。一个是主要储备货币美元的动荡，另一个是周边经济体和国际市场对人民币的需求不断上升，这带来了这样一个阶段性的时间窗口。如果我们不抓住这个时间窗口，相应地推进配套改革，一旦美国经济复苏，美元在未来几年走强，人民币国际化的难度将大幅增加。目前，主要是根据市场需求推动人民币国际化，但在配套改革方面应有统一的战略部署。