向松祚： 金融改革是下一步改革主要突破口

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几天前，中国农业银行(601288)首席经济学家向松佐在上海表示，改革开放30年来，中国经济取得了前所未有的发展。未来，中国仍将走改革之路。金融改革是下一步改革的主要突破口

在解释为什么“金融改革一直是并将继续是下一步改革的主要突破口”时，项松佐认为，有“七项紧迫任务”刺激和促使我们加快深化金融改革。

七项紧迫任务，即:中国经济发展方式和增长方式的转变迫切需要深化金融改革的配合和支持；

改变社会融资体系对银行信贷的过度依赖，降低间接融资比重，分散经济系统的系统性风险，是深化金融改革的当务之急。2011年底，新增银行贷款占当年社会融资总额的近60%，长期以来超过70%；银行业总资产高达113万亿元，占所有金融行业总资产的93%。社会融资体系过于依赖银行体系，这也意味着银行业承担了太多的经济系统性风险；

要从根本上解决中小企业融资难，必须依靠深化金融改革。银行应转变经营理念和经营模式，积极创造能有效服务中小企业的新产品和服务。同时，要尽一切努力发展多层次的社会融资体系，包括各种中小融资公司、私募股权基金、风险投资、产业基金、企业债券、垃圾债券、上市融资等；

建立独立的科技创新体系，促进产业升级，必须依靠金融创新，特别是科技和金融的创新和蓬勃发展；

建立促进内需持续增长的长效机制，必须依靠深化金融改革，大力发展消费金融。没有现代金融服务特别是消费金融和零售金融的普及，没有信贷产品和工具的全方位支持，就不可能建立促进内需持续增长的长效机制。近10年来，以住房贷款为主导的中国消费信贷业务取得了长足发展，但总体而言，消费金融产品和服务仍远远不能满足促进内需强劲增长的需要；

只有深化金融改革，才能实现中国金融企业走出去、实现跨国经营的长远目标；

要真正实现人民币国际化，我们还必须尽一切努力深化金融改革。

向松佐还指出，中国长期依赖的几种增长条件正在慢慢消失。首先，“资源红利”是不可持续的(劳动力、水资源、矿产资源、土地资源、能源)；第二，以环境破坏换取经济增长的“环境红利”是不可持续的；第三，“经济增长依赖于投资增长，投资增长依赖于信贷增长，信贷增长依赖于货币扩张”的“三依赖模型”是不可持续的；第四，由于全球经济增长缓慢、衰退和全球经济结构调整，“出口导向型模式”不可持续。因此，有必要通过金融改革促进产业结构和增长方式的转变。

利率市场化是一个突破向松佐认为，利率市场化是本轮金融改革的主要突破。

为什么选择利率市场化作为主要突破口？项松佐认为，首先，利率是经济体系中最重要的变量，也是世界各国央行最重要的操作工具。

向松佐说，利率是经济体系中最重要的价格变量。在过去的半个世纪里，全球央行逐渐转向通过控制利率，特别是短期利率来控制经济活动。

其次，以伦敦银行同业拆放利率为核心的基准利率主导着全球价格金字塔体系。

今年以来，英国巴克莱银行的伦敦银行同业拆放利率操纵丑闻不断升级。世界上至少有12家银行可能参与了操纵，包括花旗集团、德意志银行、汇丰银行、摩根大通、苏格兰皇家银行、瑞银集团等。从另一个角度看，这一事件显示了利率的重要性。今年7月25日，欧盟委员会宣布新的欧盟立法建议操纵主要的全球基准利率，包括伦敦银行同业拆放利率和欧洲银行间同业拆放利率，应被定为犯罪。

目前，世界上有伦敦银行同业拆借利率(libor)，欧元区有欧元银行同业拆借利率(euribor)，东京有日本同业拆借利率(ti-bor)，上海有shibor。向松佐表示，中国迫切需要形成自己独特的金融市场利率定价机制，形成收益率曲线。

第三，利差是决定银行收入和利润的最关键指标。截至2011年底，中国银行业金融机构信贷总额达到58.2万亿元，是2007年的两倍。2007年至2011年，银行业金融机构资产和利润复合增长率分别达到21.1%和23.6%，与规模增长基本持平。从2008年到2010年，四大银行的资产增长贡献了净利润增长的80%，这是银行利润增长的主要驱动力。

此外，利率或高利贷问题往往是引发整个社会极大关注的重大经济和金融问题。例如，银行业的息差波动是否正常反映了市场信贷供求关系的变化；中国银行业的扩散是否过高，是否存在垄断，是否存在巨额利润等等。

目前，我国实际负利率是导致通货膨胀和资产泡沫的最重要原因之一，负利率也剥夺了普通储户的收入。那么，负利率剥夺了多少收入？不完全估计后，以2002年至2008年为例:2002年存款利率为0.72%，居民消费价格指数为0.8%，实际利率为1.52%。2008年上半年，cpi为7.9%，存款利率保持不变，实际利率为-7.18%，一年期存款利率也为4.14%，实际利率为-3.76%。

如果2008年上半年储户的实际利率与2002年持平，储户将获得6900亿元人民币，相当于国内生产总值的5.3%。目前，我国银行存款中约有五分之二是活期存款。

向松佐表示，利率是理解西方发达国家量化宽松货币政策和货币政策失灵的核心关键。项松佐认为，西方发达国家零利率货币政策未能达到预期效果的原因是利率传导机制在杠杆化和通缩过程中失灵。发达国家的利率普遍低于新兴市场国家，主要是因为金融市场和信贷工具高度发达。决定一国利率水平的因素主要是金融市场的规模和流动性、金融产品的类型和创新以及信用信息系统。

货币市场的交易量大大增加了。宋佐说，今年以来，中国加快了利率市场化进程，货币市场发生了许多新变化，票据业务发展前景广阔。

这些变化具体表现为:一是货币市场交易量大幅增加，市场利率大幅下降。银行间回购和贷款市场活跃，交易量大幅增加。2012年上半年，银行间市场债券回购累计完成70.2万亿元，日均完成5754亿元，同比增长50.9%；银行间同业拆借累计成交23.7万亿元，日均成交1946亿元，同比增长63.3%。

其次，大型银行是资金的唯一提供者，融资额大幅增加。上半年共释放32.4万亿元，同比增长18.6万亿元。中小银行、证券和基金公司是资本需求者，其需求巨大，分别为14.1万亿元和8万亿元，分别比去年同期增加9.8万亿元和4.7万亿元。

在贷款市场上，大银行已经从资本需求侧转变为资本供给侧，而中小银行和外资金融机构已经从资本供给侧转变为资本需求侧，这是一个值得注意和有趣的发展。

第三，货币市场利率在波动中明显下降。利率波动大幅增加。

随着中国人民银行不断下调存款准备金率和存贷款基准利率，并通过公开市场操作适时调整银行体系流动性，货币市场利率呈现逐步下降趋势，利率波动幅度和频率大幅上升。

最后，票据融资增长迅速，利率呈下降趋势。票据承兑业务持续增长。上半年，企业共发行商业票据8.8万亿元，同比增长15.2%；期末商业汇票未到期金额为8.1万亿元，同比增长20.3%。

6月末，票据承兑余额比年初增加1.5万亿元。从行业结构来看，企业发行的银行承兑汇票仍集中在制造业、批发和零售业。从企业结构来看，中小企业发行的银行承兑汇票占70.6%。同时，票据融资发展迅速，对中小企业融资有很大的支持作用。

利率市场化对银行业有很大影响。项松佐认为，金融改革，尤其是利率市场化，将对银行业的经营模式产生巨大影响，银行业面临的主要冲击是银行主导的金融体系不可持续。

截至2012年第三季度，中国银行业总资产与gdp之比超过243%，信贷余额与gdp之比超过128%，m2与gdp之比超过188%。经济理论和历史经验告诉我们，上述三个衡量货币体系与实体经济关系的指标表明，中国经济的整体杠杆率有了很大提高，单靠数量扩张的货币政策显然难以维持。一些部门或行业甚至处于不可持续的危险水平。

向松佐认为，商业银行未来面临的主要挑战是债务业务。

目前，我国利率市场化稳步推进，居民个人理财的愿望和意识日益强烈。同时，随着多层次、多元化金融市场的不断发展，中国金融体系的融资和投资渠道不断扩大，家庭、个人和企业的资本流动日益多元化，金融市场的竞争日益激烈，银行债务业务的议价能力持续下降。

公司债券规模日益扩大，高等级客户的信贷需求下降，迫使银行向低等级客户放贷，这考验着银行的风险选择、风险定价水平和信用管理能力。

银行内部竞争激烈，尤其是在债务业务方面。“存款战”愈演愈烈，存款指数越来越高，吸收存款的手段和营销方式不断创新，客观上造成了季末岁末“抢时间”的现象。

目前，中国的货币市场还不发达，居民存款和企业存款是银行营运资金的绝对主要来源。没有稳定的存款来源和增长，银行就无法生存。

向松佐认为，上述现状对中国银行(601988)的未来发展提出了挑战。

未来银行业务必须多元化。向松佐认为，未来银行业务必须多元化。特别是要大力拓展中间业务，包括理财、资产证券化、不良资产处置(保理)、信用卡、托管、电子银行、投资银行等。，努力减少银行收入和利润过分依赖存贷款业务的情况。

监管当局必须尽快明确中国银行业的未来发展模式。最后，我们应该坚持分业经营模式，还是采用全能银行模式？项松佐个人认为应该是全能银行模式。通过采用全能银行模式，银行的业务模式和收入利润渠道可以尽可能多元化。

向松佐认为，有必要大力发展货币市场和债券市场，为银行业创造更多的债务业务管理工具。未来银行债务管理的主要工具是利用货币市场和债券市场。

向松佐表示，必要时可以适当放宽银行业金融机构存贷比考核指标，扩大银行业金融机构自主监管信贷规模的能力。

最后，宋松表示，在继续暂停执行《巴塞尔协议》的同时，应尽快研究制定“反周期”资本监管结构，即当经济陷入快速放缓和衰退周期时，资本充足率监管标准应适当降低；当经济进入繁荣和快速扩张时期，资本充足率监管标准应适当提高，以避免“金融加速器”机制过度放大经济周期效应。

美国量化宽松政策对中国的影响是针对美联储在本轮推出的第三轮量化宽松政策。项松佐认为，与前两轮相比，第三轮量化宽松有两个特点:第一，对债务购买的期限和总额没有限制。第二，目标是针对就业市场，但在美联储停止量化宽松之前，它没有具体说明失业率达到了什么水平。量化宽松不会对美国实体经济产生预期的积极刺激效果。相反，它的主要作用是刺激油价、大宗商品价格和食品价格飙升。三大产业价格的飙升大大降低了普通百姓的实际收入，削弱了实际国内消费需求，但将严重拖累实体经济的复苏步伐。

向松佐认为，量化宽松对中国有三个负面影响。首先，它刺激了油价、商品价格和食品价格的飙升，并成为进口通胀的主要来源。其次，量化宽松将干扰中国货币政策的灵活性和有效性。第三，量化宽松本质上相当于随意印钞以拯救银行、企业和政府，并为美国财政赤字融资。大量美元热钱已经流入中国和其他新兴市场国家。反过来，我们以非常低的成本将美元储备借给美国，以支付美国的财政赤字和军费开支。

向松佐说，今后要加快外汇管理体制改革，鼓励向人民收汇；鼓励企业和个人投资海外；加快香港离岸人民币市场建设，扩大境外人民币资金规模；继续鼓励人民币贸易结算，减少对美元的依赖；分散外汇投资风险，尽一切可能减少美国国债，并探索如何将巨额美国债务转化为强大的战略武器。