利好背后隐忧再现 长阳之后陷入盘局

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长阳9.7后，市场再次跌入市场。上周，上证指数为1正4负，交易量大幅缩水。受欧洲债务宽松和美国推出第三轮量化宽松政策的鼓舞，全球股市集体大幅上涨，而a股市场的表现再次严重落后。投资者已经习惯了a股下跌而非上涨，因此没有人提出太多问题。然而，a股与全球股市背离的原因是什么？笔者认为，投资者对第三轮量化宽松对中国经济的影响、国内基础设施投资扩张等的负面解读。再加上第四季度即将到来的解禁洪峰，导致a股市场需求疲软，在负面疑虑逐渐被消化之前，a股市场仍需遭受进一步的煎熬。短期而言，反弹势头依然存在，但力量较弱，2250点以上阻力较大。

第三轮量化宽松对提振a股影响有限

首先，qe3对中国宏观经济的影响是中性的，提振a股的边际效应正在减弱。9月14日，美联储宣布将以每月400亿美元的速度购买额外的机构抵押贷款证券，同时继续完成计划于年底结束的扭转操作，并将当前的低利率从2014年底延长至2015年年中。上述措施意味着qe3正式启动，这与前两轮量化宽松不同。在就业数据改善之前，这一轮量化没有时间和数量限制。受此刺激，全球大宗商品价格飙升，股市兴奋，道琼斯指数逼近历史高点，欧洲、美国和亚太股市均大幅上涨，只有a股继续横向波动。

a股未能随全球股市大幅反弹的原因，仍在于对国内货币政策能否同步和宽松的怀疑，以及对未来通胀压力的担忧。前两轮量化宽松导致货币过度。经济复苏后，副作用相当大。高通胀和创纪录的高房价成为投资者质疑货币宽松政策的重要依据。因此，中国是否会跟进美国的第三轮量化宽松政策是相当不确定的，很难说它能否降低RRR利率，更不用说降息了。与此同时，原油和金属等全球大宗商品价格是否会引发国内进口通胀，是限制国内货币政策的重要依据。因此，如果国内货币政策仍然稳定，国内股市落后于全球市场是合理的。

基础设施投资增速不容乐观

尽管出台了稳定增长的措施，但基础设施投资的加速并没有得到市场的青睐。最近，国家发展和改革委员会连续两天集中批准了超过一万亿元的基础设施投资项目，这被市场解读为新一轮的经济刺激计划。自7月份以来，涉及数万亿元投资的地方投资计划也已密集出台。也有迹象表明，基础设施投资的增长率持续上升。虽然本轮基础设施投资与2008年的4万亿投资有明显不同，如更加注重节能环保和经济转型，但市场仍对投资的后遗症存在疑虑，如产能过剩、银行坏账和地方融资平台风险等。

我们注意到，轨道交通仍是国家发改委前期批准的主要基础设施项目，“铁与公基”的投资特征明显，而投资者预期的战略性新兴产业带动的经济转型并未提及。此前，国务院确定了“十二五”期间要支持的七大战略性新兴产业，即节能环保、新一代信息技术、生物产业、高端装备制造、新能源、新材料和新能源汽车。这七大产业不仅能够支撑经济增长，而且符合中国结构转型的趋势，是未来发展的重点。然而，近年来的实践证明，战略性新兴产业难以成为经济的驱动引擎，战略性新兴产业也容易出现光伏产业等产能过剩问题。正因为如此，投资者对加快基础设施投资和振兴经济并不乐观。同时，他们对经济转型缺乏信心，宏观经济前景仍不明朗。

资本供求的不平衡制约着股票市场

创业板解禁的高峰期即将到来，资本供需失衡仍是制约股市的直接因素。据统计，2012年第四季度，a股流通数量高达599.24亿股，市值超过5500亿元，与第三季度相比有所下降，但与第二季度和第一季度相比，增幅仍分别达到214.16%和94%。其中，10月，创业板成为解禁的主力军，涉及37只股票的36.06亿股限售股解禁，成为深圳解禁的最大源头。

与主板市场相比，创业板解禁的压力更大，因为大部分主板都是国有企业，即使解禁，实际抛售压力也相对有限。一旦创业板的限售股解禁，股市很可能成为一台“提款机”。在流动性紧张、大股东账面收益充裕的背景下，现金减持将对a股产生重大影响。此外，新股发行压力依然存在，股市整体资金供需仍不平衡，导致股市反弹资金不足。

反弹的内生动力不足

从短期趋势来看，2029年的反弹还没有结束。在全球股市“上涨”的背景下，a股可能会被动上涨。但是，由于缺乏“内生”力量，反弹高度不应过高，2250点以上会有较强阻力，这需要交易量的配合才能突破。因此，投资者可以继续参与短期反弹，关注国际股市走势。

在投资策略方面，建议投资者短期内仍应关注强周期品种，有色金属、煤炭、建材等行业仍有一定反弹势头。稳定的投资者关注消费品，而医药、食品和饮料仍然是股市的常青树。然而，投资者仍需避开受限售股影响的股票，主要是估值高、行业景气度下降、大股东套现意愿强的公司。